Yieldgap och substansrabatt två drivkrafter framöver
SBB rapporterar ett resultat i linje med våra förväntningar. Precis som för resten av fastighetsbranschen drabbas SBB av den kalla vintern med en något lägre överskottsgrad som följd. Bolaget har under kvartalet fokuserat på skuldsidan av balansräkningen vilket resulterat i nya finansiella mål om en belåningsgrad om max 60% samt en ränteteckningsgrad över 1,8x. Utöver de nya målen har man börjat lösa dyr mezzaninfinansiering i förtid vilket kommer leda till sjunkande finansieringskostnader. Sammanfattningsvis ser medelhög potential i aktien, drivet av minskad substansrabatt och ökat yield gap till en låg risk.
Starka siffror och hög presenterad intjäningsförmåga
SBB rapporterar in aktuell intjäningsförmåga om SEKm 1 608 och hyresintäkter om SEKm 390 i kvartalet. Detta var i linje med våra estimat för helåret 2018. Överskottsgraden sjunker från föregående kvartal till 60%, detta som orsak av den kalla vintern. Överlag ser vi ett lugnare transaktionstempo där det stundande valet i Sverige lägger ett lock på marknaden. Vi väljer därför att se 2018 som ett år där fokus kommer ligga på passivsidan av balansräkningen.
fortsatt fokus på att sänka finanseringskostnaderna…
Fokus under Q1 2018 har varit att aktivt jobba med skuldsidan på balansräkningen för att sänka finansieringskostnaderna och nå de nya målen om att upprätthålla en belåningsgrad under 60% (från 65%) och en räntetäckningsgrad om minst 1,8x (från 1,5x). Bolaget är på god väg att nå soliditetsmålet då de redan står på en belåningsgrad om 62% exkl. ägarlån och konvertibler. Vi tror att man under året kommer att kunna nå det sedan tidigare utsatta målet om att uppfylla kriterierna för en Investment Grade rating. De nyligen ändrade villkoren i bolagets hybridobligationer gör att dessa kommer att klassas till 50% som eget kapital enligt S&P och utgör ett steg mot detta mål. De obligationer man nu har återköpt under Q1 hade en ränta över 5%. Nyligen emitterade icke säkerställda obligationer som förfaller i december 2019 emitterades till STIBOR 3m + 2,90%. Detta återspeglas i den genomsnittliga finansieringskostnaden som sjunkit från 3,36% till 3,3% under kvartalet. Att den inte sjunker mer beror på kostnader av engångskaraktär relaterade till refinansiering. De sjunkande finansieringskostnaderna gör att vi justerar upp våra estimat för förvaltningsresultat något.
…leder till värdetillväxt på två fronter
Vi ser två potentiella värdedrivare framöver i SBB, en uppvärdering mot par och ett fortsatt ökad yieldgap. SBB har sedan noteringen varit det större fastighetsbolag som handlas till störst rabatt emot sitt EPRA-NAV. P/EPRA NAV är för närvarande 0,83x att jämföra med resten av sektorn som ligger kring par (1,0x). Den andra parametern vi tror kommer kunna driva avkastningen framöver är en ökning av yieldgapet (fastigheternas direktavkastning – räntekostnader). Ett ökat yieldgap leder till en förbättrad avkastning på eget kapital och i slutändan en högre utdelningskapacitet. Vi tror att SBB kommer sänka sina finansieringskostnader successivt under 2018-19. Sammanfattningsvis ser vi en medelhög potential i aktien till en låg risk.
