Omsättningen i kvartalet uppgick till EUR 10,1m jämfört med våra estimat om 11,2m. Avvikelsen förklaras till stor del av att payout ratio (RTP) var över det historiska snittet i september månad. Bolaget såg en sekventiell tillväxt i juli och augusti som sedan vände. EBIT uppgick till EUR 2,1m mot estimatet om EUR 2,8m. Intäkterna de 35 första dagarna i Q4 var 13,7% lägre än Q4’21. Förklaringen ligger i en fortsatt hög RTP.

Trots en stigande bruttomarginal samt att Q4 rensat för en onormalt hög RTP indikerar en start på kvartalet i linje med föregående år sänker vi intäktsestimaten med 5% på innevarande år och EBIT med 9%. Kommande två år sänker vi intäkter med ca 13% och EBIT med 16%. Detta trots stärkt bruttomarginal Q/Q samt en vändande trend i deponier. Givet de senaste kvartalens turbulens ligger bevisbördan nu hos bolaget.

Vi sänker vårt motiverade värde till 14–15 kr. Detta baserat på vår DCF med stöd av en relativvärdering. Vår DCF indikerar ett något högre värde men vi anser att en multipelexpansion inte kan ske innan bolaget operationellt visar att skutan har vänt. Vi vill se att bolagets JV inom affiliation på den sydamerikanska marknaden börjar generera intäkter under Q1’22 innan vi tar hänsyn till detta i vår värdering.