Stark start på 2019

Consilium avslutade året starkt med en omsättning i Q4 ’18 på 399,4 mkr, jämfört med de 348 mkr vi ursprungligen räknat med. EBITDA exkl. intressebolag uppgick till 40,8 mkr i Q4. Det motsvarade en EBITDA-marginal på 10,2% i Q4 och 13,4% för helåret. Justerat för goodwillnedskrivningen i Q3’18 på 50 mkr skulle resultat före skatt för kvarvarande verksamheter uppgått till 82 mkr för helåret 2018. Styrkan fortsatte även i januari då orderingången steg med 56% och intäkterna med 11%.

Uppdelning kan synliggöra betydande värden

Efter renodlingen mot säkerhet, med avyttringarna av radar-, navigations- och automationsverksamheten ser bolaget begränsade synergier mellan affärsområdena och undersöker förutsättningarna att dela upp bolaget. Marine & Safety (brandlarm m.m.) är en mer mogen verksamhet med en global marknadsorganisation, höga marknadsandelar globalt, stabila EBITDA-marginaler på 16-18%, medelhög ensiffrig tillväxttakt och 55% av intäkterna från eftermarknaden där den totala eftermarknadsaffären är värd mer än nyförsäljningen. Vi bedömer att M&S som fristående, inkl. hela nettoskulden på 758 mkr, skulle motivera en EV/EBITDA-multipel på 7x vilket skulle motsvara ett värde på ca 800 mkr eller 69 kr per aktie (se underlag på sid 3). Safety Engineering (släckningssystem m.m.) är i en tidigare utvecklingsfas med stabil efterfrågan från industrisidan men ihållande motvind inom Olja & Gas. Verksamheten har tidigare haft god lönsamhet med 20% EBITDA-marginal 2014-15 men visat svag lönsamhet och tillväxt sedan dess. Det finns stor potential vilket skulle kräva en egen global marknadsorganisation och sannolikt ökad kapitalisering för att stå på egna ben. Även vid ett betydande omsättningslyft kommande år räknar vi med ett värde kring 7 kr per aktie. Det sammanlagda värdet av verksamheterna som fristående enheter på 75 kr per aktie skulle kunna synliggöra betydande värden över vad dagens kurs på 50,6 kr reflekterar.

I riktning mot finansiella målen, hög potential till medelhög risk

Efter en stark start på 2019 har vi justerat upp vår prognos för EBIT med 3% för i år och 12% för 2020e. Även om de nyligen reviderade målen (tillväxt över 10% i snitt 2018-2022, en EBIT-marginal 12,5% före 2022 och ROCE över 17,5%) ser avlägsna ut så ser vi rimliga chanser för Consilium (eller kombinationen av två eventuella fristående enheter) att nå i närheten av dem. Med stöd av en attraktiv värdering, en ljusning för kvarvarande verksamheter i den renodlade strukturen och en möjlig uppdelning av bolaget ser vi en hög potential i aktien till en medelhög risk.