Fortsatt stark utveckling för kvarvarande verksamheter

Det strategiska beslutet att renodla Consilium mot säkerhetsprodukter och -system för nischmarknader med höga säkerhetskrav verkar hittills ha varit rätt då den goda tillväxten för kvarvarande verksamheter håller i sig. I Q2’19 ökade omsättningen med 17% till 416 mkr. Trots att man vände Safety Engieering (SE, släckning) till en vinst på 2,5 mkr i Q2’19, så verkar dock motvinden hålla i sig där då orderingången för affärsområdet backade med 8%. Största affärsområdet Marine & Safety (M&S, detektion & alarm) fortsatte att gynnas av en stark utveckling inom flera områden, med delvis skilda investeringscykler såsom kryssningsfartyg, militära fartyg, sjukhus och tåg. Rörelseresultatet på 39 mkr var starkare än väntat och motsvarade en EBIT-marginal på 9,5%. Med ledning av den något starkare än väntade utvecklingen i Marine & Safety och motvinden i Safety Engineering har vi nu justerat upp vårt EBIT-estimat för 2019e med 5% och ner för 2020e med 3%.

Strukturella osäkerheten fortsätter kasta skugga över aktien

Den operationella utvecklingen fortsätter dock överskuggas av den pågående strukturförändringen där ödet för SE ännu är ovisst. Vi bedömer nu att M&S som fristående, inkl. hela nettoskulden på 781 mkr, kan motivera en EV/EBITDA-multipel på 7x, vilket motsvarar ett värde på ca 75 kr per aktie (se underlag på sid 3). SE är i en tidigare utvecklingsfas och tyngs av en ihållande motvind inom Olja & Gas. Verksamheten har tidigare haft god lönsamhet med 20% EBITDA-marginal 2014-15 men visat svag utveckling sedan dess, och det skulle sannolikt krävas ett kapitaltillskott för att bolaget ska stå på egna ben. Även vid ett betydande omsättningslyft kommande år räknar vi med ett värde för SE kring 6 kr per aktie. Det sammanlagda värdet av fristående enheter på 81 kr per aktie skulle kunna synliggöra betydande värden över vad dagens kurs 48 kr reflekterar.

Förhöjd finansiell risk motiverar hög risk

Trots en till synes attraktiv värdering så noterar vi a) den höga strukturella osäkerheten, med ett möjligt behov av kapitaltillskott för SE vid en utskiftning, b) justerat för bolagets hybridobligationslån med evig löptid som redovisas som eget kapital så uppgår soliditeten till relativt låga 10%, och c) att bolagets obligationslån på 750 mkr ska refinansieras om mindre än ett år. Det gör att vi bedömer den finansiella risken som förhöjd just nu. Lyckas bolaget sälja tillgångar till försäljning upptagna på balansräkningen till ett värde på 370 mkr kan den bilden dock förändras snabbt. Med en attraktiv värdering, en ljusning för kvarvarande verksamheter och en möjlig uppdelning av bolaget ser vi en hög potential i aktien till en hög risk.