En tredjedel av årets leveranser i Q4

Omsättningen i fjärde kvartalet på SEKm 281,4 kom in något svagare än vår förväntan på SEKm 307. Rörelseresultatet blev desto starkare på SEKm 28,2 jämfört med vår prognos på SEKm 8. Under kvartalet togs 9 verk i drift och 12,8 verk överlämnades till kund, vilket motsvarade en tredjedel av årets leveranser på 36,8 verk. Medan de 9 resta verken, Gunillaberg (4), Lunna (3) och Täppehusen (2), var i linje med vår förväntan, så var de 3,8 verken sålda från anläggningstillgångarna fler till antalet än väntat, men av en mindre storlek (0,7-2,0 MW). Vad gäller utdelningen så reviderade vi ner vår förväntan i vår förra analys efter Q3-rapporten, då bolaget meddelade att kassaflödet från den del som utgör vinsten vid försäljningen av Google-parken Jennåsen kommer att fördelas över de kommande 15 åren (men intäktsredovisas i Q4 2017/18). Därför var beskedet om en oförändrad utdelning på SEK 1,50 per aktie i linje med vår prognos.

Egna verken nästan helt ute ur böckerna

På två år har bolaget nu minskat de egna innehaven av verk från 58 till 18 MW, genom försäljningar till ”i stort sett bokförda värden”. Utöver den pågående etableringen av Jennåsen som beräknas överlämnas till kund sommaren 2018, så pågår etableringen av Vilseberga på 4,3 MW. Bolaget betonar än en gång utvecklingen mot färre men större projekt, med större turbiner. Totalt räknar Eolus med att etablera 25 verk under 2017/18 med en total effekt på 84 MW, vilket innebär samma antal verk som 2016/17 men med 16% mer effekt och därmed högre affärsvolym. Vi räknar dessutom med att bulken, ca 90%, av intäkterna 2017/18 ligger i Q4. Vi räknar med ungefär samma volym och karaktär för 2018/19 innan försäljningen av Kråktorpet på 43 verk som vi vågar räkna med först till 2019/20. Det motsvarar en EBIT på SEKm 85, 40 och 136, respektive för de kommande tre åren.

Medelhög potential till medelhög risk, med krav på långsiktighet

Bolagets ökade fokus på prioriterade projekt ökar visibiliteten, samtidigt som de större slagen mellan kvartalen kommer kräva mer långsiktighet från investerarna. Med en nettoskassa på SEKm 168, en orderbok på över en miljard, flera stora projekt i pipeline, och en förbättrad politisk tydlighet om elcertifikatsystemets framtid och en ökad kvotplikt ser vi ljust på framtiden för Eolus. Aktien handlas nu till P/E 21,0x 2018/19, 5,7x 2019/20, med en uthållig utdelning motsvarande en direktavkastning på 6,3%. Vi ser därför utrymme för en betydande omvärdering av aktien på längre sikt men då bolaget knappt väntas visa några intäkter de kommande tre kvartalen så begränsas kurspotentialen till medelhög, till medelhög risk.