Händelselöst kvartal frånsett årets viktigaste besked

Omsättningen i tredje kvartalet kom in svagare än väntat, på SEKm 9,3 jämfört med vår förväntan på SEKm 60. Avvikelsen förklaras helt av att bolaget inte överlämnat några verk till kund, jämfört med vår förväntan om två verk sålda från anläggningstillgångarna. Rörelseresultatet blev därför en förlust på SEKm 7,3. Den huvudsakliga nyheten i kvartalet var att Eolus nu hittat en köpare till parken Jennåsen på 79 MW, där man som tidigare meddelats tecknat ett kraftköpsavtal med Google. Parken beräknas vara klar och överlämnas till kund sommaren 2018. Köpeskillingen uppgår till EURm 106 och detta är den andra affären för Eolus av det här slaget.

Betydligt reducerad chans för stor extrautdelning

Värt att notera är dock att Eolus avtalat om att köpa 96% av den beräknade certifikatsproduktionen från Jennåsen de kommande 15 åren till priset EURm 9. Med en ungefärlig uppskattning från vår sida om en snittårsproduktion omkring 230 GWh motsvarar det ett pris på 26 SEK/MWh, vilket är omkring hälften av dagens redan nedtryckta marknadspris. Givet att priserna på elcert blir kvar på dagens nivå, 52 SEK/MWh så motsvarar det en vinst på SEKm 89 enbart i certifikatbenet av affären. Det betyder samtidigt att kassaflödet från det som sannolikt är merparten av vinsten i Jennåsen, kommer att fördelas över de kommande 15 åren, istället för vid leveransen av verken. Tillsammans med en ökande storlek, och därmed ökat rörelsekapitalbehov, på de kommande projekten Kråktorpet och Nylandsbergen på totalt 60 verk, så ser vi därför nu en betydligt lägre chans till en stor extrautdelning på det sätt vi såg efter förra Google-affären 2014 på SEK 10 per aktie.

Sänker vår syn på potentialen till medelhög

Vi fortsätter att räkna med elva verk sålda under Q4 (brutet räkenskapsår sept-aug), varav två sålda från anläggningstillgångarna. Det summerar då till 33 verk överlämnade till kund i år. För nästa år räknar vi nu med 40 sålda verk, varav 23 utgörs av Jennåsen. Sammantaget har vi justerat våra estimat för EBIT marginellt i år och höjt 2017/18e med 33%. Genom en kraftigt ökad rörelsekapitalbindning på SEKm 119 i Q3 har nettokassan minskat till SEKm 95. Med en förbättrad politisk tydlighet om elcertifikatsystemets framtid och en ökad kvotplikt kommande år bedömer vi chanserna som goda för att elcertifikatpriserna bottnar kring nuvarande nivå. Sammanvägt med flera stora kontrakt i pipeline, en väsentligt lägre chans till stor extrautdelning och en direktavkastning på 7% sänker vi därför vår syn på potentialen i aktien från hög till medelhög, till en fortsatt medelhög risk.