Ett kvartal nästan helt utan intäkter, som väntat

Som vi framhållit i flera tidigare analyser så blev Q3 (mars-maj) ett av de kvartal där siffrorna näst intill saknar betydelse för aktien och det långsiktiga caset i Eolus, då inga nya verk etablerades i kvartalet. Därför uppgick omsättningen till blotta SEKm 22,6 och vinsten efter skatt till -4,6. Siffrorna kan jämföras med våra förväntningar på fjärde kvartalet där vi räknar med intäkter på över SEK 1,1 miljarder då Jennåsens 23 verk överlämnas till kunden Munich Re. Med Jennåsen följer ett kraftköpsavtal (PPA) med Google, och ett liknande avtal tecknades i mars för parken Öyfjellet i Norge på 330 MW där Alcoa förbinder sig att köpa all produktion från parken på 1,2 TWh årligen under 15 år (motsvarande nästan 1% av hela Norges elproduktion).

Orderstock från SEKbn 4 till snart SEKbn 8

Trots minimala intäkter i Q3 är aktiviteten högre än någonsin, med totalt 97 verk med en total effekt på 358 MW under etablering, vilket inte inkluderar Öyfjellet. Orderstocken uppgår nu till SEK 3,9 miljarder, vilket kan fördubblas när Öyfjellet säljs. Därutöver finns projekt på cirka 180 MW i den prioriterade projektportföljen motsvarande potentiella affärer på SEK 2 miljarder. Även om elcertifikatpriset har återhämtat sig rejält till 155 SEK/MWh, så har forwardkurvan vänt ner brant till under 35 från 2021 och framåt, då överskottet i systemet väntas ha försvunnit. Det innebär att elcertifikatdelen i Jennåsenaffären (där Eolus avtalat att köpa 15 års certifikatproduktion till ett fast pris på 26 SEK/MWh där allt redovisas i Q4 men kassaflödena fördelas över de kommande 15 åren) blivit mindre gynnsam för bolaget, där vi nu räknar med ett redovisningsmässigt vinstbidrag på runt SEKm 40 i Q4.

Omsättningspotential på SEKbn 10 till 2021, BV på SEKm 850

Efter Q3 har vi justerat ner EBIT-prognosen för i år med 64% som en följd av redovisningseffekten av certifikatsaffären medan vi lämnar efterföljande prognosår oförändrade. Vi ser goda förutsättningar för totala intäkter på SEK 10 miljarder fram t.o.m. 2021. Det kan jämföras med börsvärdet på SEKm 850 och lämnar utrymme för en ökad utdelning, motsvarande en direktavkastning på 6-9%, och potentiellt en större extrautdelning. Som Q3 tydligt visade kommer dock intäkterna mellan de kvartal där större projekt överlämnas vara i princip obefintliga. Trots den starka kursutvecklingen hittills i år är värderingsmultiplarna attraktiva på P/E 15x ’17/18, 18x ’18/19 och 9x ’19/20. Vi tror att inflödet av storordrar kommer att fortsätta framöver och ser en hög kurspotential i aktien till en medelhög risk.